国务院《“十四五”数字经济发展规划》明确将数字经济列为国家战略，强调金融数字化转型。近期，中国金融市场正积极探索数据资源开发利用与数字资产创新应用的深度融合。比如在政策引导下，上海依托自贸区优势，重点推进基于区块链的贸易数据资产化和离岸人民币稳定币应用；深圳前海则发挥数字人民币试点优势，打造供应链金融资产代币化平台。值得关注的是，香港近期出台的《稳定币条例》为真实世界资产（“RWA”）市场建立了清晰的监管框架，其“储备资产透明化、发行主体持牌化”的监管思路，不仅提升了市场信心，更为内地数字资产创新提供了可借鉴的国际化合规样本，有望进一步促进境内外数字金融生态的协同发展。
在日新月异的变化面前，我们认为市场参与者应把握三方面平衡：技术先进性需与监管容忍度匹配、跨境架构效率不得突破风险底线、商业模型创新必须保障投资者权益。方达律师事务所凭借在金融科技和跨境交易领域的专业优势，通过一体化服务平台，重点解决香港与内地双重交易法律问题，助力客户把握数字经济机遇。本文从法律角度聚焦探讨中国境内和香港地区跨境数字资产项目中的若干事项。
一、数字债券发行
区块链技术为数字资产交易构建了安全透明的底层基础设施，其中数字债券发行成为最具代表性的应用场景。作为利用分布式账本技术（“DLT”）发行、交易和结算的新型债券工具，数字债券通过区块链不可篡改、高透明度和分布式的特性，彻底改变了传统债券以实体票据或中间机构记名持有的模式。目前数字债券主要分为原生数字债券和代币化债券两类，前者完全在分布式账本上发行交易，后者则是传统债券的代币化表现。截至2025年6月，香港地区数字债券发行规模已突破15亿美元，其中特区政府发行的代币化绿色债券近9亿美元，展现出强劲的发展势头。
为适应不同发行人需求和监管要求，数字债券发行架构呈现多元化发展，包括公有链、许可链及混合模式等。香港主流的CMU主导、DLT延伸的混合模式，既保留了传统债券发行特性，又通过区块链提升了透明度与自动化水平。这种创新与保守的平衡，恰恰反映了当前数字债券发展既要突破技术边界，又需应对法律确定性的双重挑战。随着香港计划将代币化债券发行常规化，探索多币种期限结构，数字债券正推动资本市场进入一个效率与合规并重的新时代。对于区块链与传统金融基础设施的混合模式，在实务操作中，其通常保留传统境外债券发行的主要特性，使投资者能够沿用其既有的投资操作习惯。区块链的引入亦带来了一些值得关注的差异[1]：
此外，香港数字债券发行与人民币国际化正形成深度战略协同，共同推动离岸人民币市场的结构性升级。我们注意到监管机构高度重视数字债券发展对人民币国际化的战略价值。香港金管局正从三个维度推进相关工作：一是构建适配数字债券的创新监管框架；二是完善金融基础设施，推动CMU系统与数字人民币批发层对接，实现跨境结算效率提升；三是加强区域协同，与内地监管部门建立数字债券跨境监管协作机制，共同制定信息披露、投资者保护等方面的标准。在防范风险的同时，支持香港成为人民币数字债券发行的全球枢纽，助力人民币国际化进程。
二、跨境RWA项目
RWA代币化是香港数字资产发展政策的重要组成部分。其发展策略主要以审慎的监管沙盒为基础，逐步构建支持数字资产发展的金融基础设施和监管框架。香港金管局于2024年8月推出Ensemble项目沙盒[3]，旨在利用实验型代币化货币促进银行同业结算，并集中研究代币化资产交易。Ensemble项目沙盒的首阶段试验涉及传统金融资产和RWA的代币化，并涵盖四大代币化资产用例主题：固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融及贸易和供应链融资。其中，不少机构参与者已取得阶段性成果。
在实务操作中，尤其是涉及底层资产位于中国的跨境RWA项目，其架构设计与尽职调查面临诸多复杂挑战。境内的底层资产作为此类项目的核心标的，其范围广泛，目前主要涉及未来收益型资产，同时市场也在积极探索知识产权、数据资产等新型资产的代币化。此类项目的底层资产直接转让流动性较差，且普遍呈现小额分散的特点。RWA代币化通过对这类资产进行聚合与证券化，有效拓宽了新的融资渠道。然而，鉴于其底层资产的固有特性及跨境操作的复杂性，这对项目的架构设计与尽职调查提出了更为严格的要求。
以投资未来收益型资产的跨境RWA项目为例，其通常会借鉴REITs项目交易结构，通过搭建境外架构来连接境外资金与境内底层资产。典型结构如下：
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境外募集：通过在境外设立特殊目的载体（SPV）在境外发行RWA代币募集资金。
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资金回流：通常通过合格境外有限合伙人（QFLP）等合规途径引入境外资金，并作为投资主体直接或间接投资境内项目公司。
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境内资产投资：境内项目公司作为运营主体，承载底层资产，接收QFLP投资。
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收益分配：底层资产产生的未来现金流通过股债等方式层层流转至境外投资者。
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资产监控：如何在法律和技术层面确保RWA持有方对底层资产的收益权和运营的有效监督是核心难点。技术层面可能涉及通过物联网（IoT）设备实时采集数据、利用数据管理系统进行监控和验证等技术应用。
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增信安排：根据具体项目类型与客户需求，可能涉及流动性支持、回购等增信安排。
此架构的关键在于资金流转。例如QFLP在各地的审批流程具有差异性与复杂性，可能需要与地方金融局、外管局、商务部门等监管部门多方进行会商与备案。同时，根据具体项目类型与客户需求，投资结构可能高度定制化，涉及多层有限合伙或直接股债投资。
在技术架构方面，此类项目通常涉及境内和境外两条区块链。境内区块链主要服务于境内底层资产的数字化和合规管理，而境外区块链主要用于发行、交易和结算RWA代币。连接境内和境外区块链的跨链桥实现境内底层资产信息以及境外RWA代币交易与权益记录的同步。境内通常出于合规和可控性考量，会选择联盟链。境外可能根据项目的具体需求选择公有链或许可链。
跨境RWA项目针对底层资产及参与主体的尽职调查也是重要环节。项目的底层资产通常是未来收益型资产。例如分布式光伏发电项目、充电桩和换电站等。此类资产的价值主要体现在未来能够产生的稳定现金流。尽职调查要点主要围绕以下几方面：
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资产合规与权属清晰：核实底层资产的建设、运营是否符合中国法律法规，权属是否清晰、有效、无争议等。在跨境结构中，境内底层资产的合规性是境外发行顺利进行的基础，其将直接影响境外RWA代币的合法性和可兑付性。
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资产可转让性：核实原始权益人转让项目公司股权或底层资产是否存在任何限定条件、特殊规定、约定等。
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现金流真实性与合法性：需穿透核查项目运营数据、银行流水、合同等，确认项目现金流情况的真实、合法性。
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资产监控：如何在法律和技术层面确保RWA持有方对底层资产的收益权和运营的有效监督是核心难点。根据资产特性，在法律层面上，尤其是合同条款的拟定，需依据尽职调查结果并结合各方协商情况，进行严谨的起草；技术层面可能涉及通过物联网（IoT）设备实时采集数据、利用数据管理系统进行监控和验证等技术应用。
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增信主体履约能力：根据具体项目增信安排设计，需对增信主体资信情况、参与交易应完成的决策流程进行审慎核查。
针对不同RWA底层资产的特性，其尽职调查策略上会有差异。以工业或户用屋顶分布式光伏项目为例，其产生现金流的权利来源与特定的不动产（如工厂厂房、商业建筑屋顶）紧密相关。因此，此类项目对底层现金流来源所依附的不动产的尽职调查，在很大程度上沿用了传统不动产尽职调查逻辑。对于底层现金流的真实性，将根据底层资产相关业态，决定采用逐笔尽调或抽样尽调方式。如底层资产具有笔数众多、同质化程度较高、单笔资产小额分散特点，此类项目的尽职调查策略通常采用抽样核查的尽职调查模式。具体尽职调查方案需结合资产特性、项目情况及客户需求进行个案沟通设计。
三、数据跨境和监管
目前，对于涉及跨境数字资产项目，尤其是涉及中国底层资产的RWA项目，必须严格遵守中国关于数据安全和跨境传输的法律法规，如《网络安全法》《数据安全法》《个人信息保护法》《数据出境安全评估办法》《个人信息出境标准合同办法》和《促进和规范数据跨境流动规定》等，以确保数据流动的合法性和安全性。
当前的跨境数字资产项目，在境内涉及的数据量级相对较小，主要集中于投融资尽职调查、签约及员工相关数据，通常未触及大规模个人敏感信息，因此在实践中尚未普遍触发数据出境安全评估或者标准合同备案的要求。然而，这并不意味着数据合规可以被忽视。随着跨境数字资产项目的规模扩大和RWA项目资产类型多样化发展，尤其是当数字资产项目涉及的底层资产运营需要持续、大量的用户个人信息或涉及重要数据时，严格的数据出境安全评估、标准合同备案等合规要求将成为必须考量的重要问题。例如，涉及用户行为数据的充电桩项目，其数据收集、传输和使用等处理行为均需要符合数据隐私保护标准。因此，跨境数字资产项目需考虑完善数据分类分级管理体系，采用加密、匿名化等安全技术保护手段，并严格遵循中国关于数据跨境传输的各项规定，确保数据流动的合法性与安全性。
此外，虽然香港的《个人资料（私隐）条例》项下关于个人资料跨境的传输限制（第33条）尚未正式实施，但监管机构已通过非约束性指引和示范合同鼓励市场主体提前合规。同时《保护关键基础设施（电脑系统）条例草案》的通过（将于2026年1月1日生效）强化了包括金融业在内的关键基础设施运营者的网络安全义务，将“银行业和金融服务”明确纳入关键基础设施范畴。即便相关法律规范尚未全面生效，数据使用者仍需确保数据跨境传输符合“同等保护”原则的重大尽职审查责任。
四、香港就数字资产交易监管
香港采取渐进式立法策略不断完善监管体系。自2018年起，香港证监会陆续发布多项指引，逐步将符合证券定义的虚拟资产活动纳入监管，进行证券虚拟资产的经营需要取得特殊的证券经营牌照。在2022年，香港对《打击洗钱及恐怖分子资金筹集条例》进行了修改，明确将非证券虚拟资产也纳入监管。提供虚拟资产相关服务的服务商需取得相应牌照。虽然现暂时只要求交易平台取得该等牌照，但是要求牌照的范围可通过较为简单的立法程序扩大。2023年6月实施的《适用于虚拟资产交易平台营运者的指引》显著强化了交易平台合规要求。2024年，香港财经事务及库务局发出咨询文件，就对虚拟资产Over-the-Counter (OTC)交易实行牌照管理征求意见。2025年的立法突破体现在《稳定币条例》的通过及配套细则的出台。2025年6月27日，香港财经事务及库务局与证监会联合发布了两份咨询文件，就规范虚拟资产交易商及托管机构的立法建议征求意见，预计将进一步扩大牌照适用范围。该咨询文件提议，任何人以营利为目的与他人订立协议或要约与他人订立协议或诱使他人订立协议，目的是为了取得、处置、认购或包销虚拟资产的或获取虚拟资产收益或其价值波动带来的利润，均需向香港证监会申请牌照。咨询期将于2025年8月29日结束。目前尚未公布该制度的正式生效时间。
此外，香港目前已建立起覆盖传统金融与数字资产领域的完善反洗钱（AML）与反恐融资（CTF）监管体系。为提升监管效能，香港于2025年建立了“虚拟资产监管联席机制”，并加入FATF“虚拟资产监管机构联盟”，展现出与国际标准接轨的决心。我们认为对于从事数字资产交易的机构而言，其AML制度建设的核心还是以风险为导向，应当制定完善的合规政策，设立独立的审计机制，加强员工培训，并定期更新客户资料和风险评估，以确保符合不断完善的监管要求。
结语
在数字经济国家战略的推动下，数字资产跨境交易正迎来前所未有的发展机遇。区块链技术为数字债券发行带来革命性突破，RWA代币化正在重塑传统资产证券化模式，香港《稳定币条例》的落地更标志着监管框架的进一步完善。然而，市场参与者正面临多重挑战：法律适用边界不断演变、跨境架构合规性思考、数据流动监管日趋严格，以及不断升级的反洗钱要求。面对这一充满机遇与挑战的新兴领域，市场参与者需要以创新思维拥抱变革，同时以审慎态度构建合规框架，方能在数字经济发展的浪潮中行稳致远。专业、前瞻的法律合规支持将成为把握这一战略机遇的关键保障。
注释
1. 本对比主要总结区块链技术在以法定货币计价的原生数字债券发行中的应用与传统ICSD/CMU结算债券的主要差异，不包括非原生数字债券。实际流程可能根据当地金融市场基础设施的技术支持与区块链平台协议略有不同。
3. https://www.hkma.gov.hk/gb_chi/news-and-media/press-releases/2024/08/20240828-3/#1
（来源：方达律师事务所，作者：沈菡、张毅、袁旻、江颛、刘敏彦）
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